宾利自建太阳能发电站 发电量高达5MW

我们当时感叹，大西洋真是浩瀚无边，接待我们的阿根廷人乐了，说这不是大西洋，这是一条河。

与小米类似的公司，遍布中国的各个科技园区里，可能还会有很多。当时对国际国内形势做了一些研判：一是欧债危机，用了一个糟字，没有最糟，只有更糟。

[ 注19 ] 为简化问题的讨论，这里做了粗略的匡算。类似的并购发生在电器、烟草、橡胶、炼油、蔗糖等各个行业中。同样不缺纠结的，是2012年的国庆黄金周。但我们由此可以看出，美国的金融创新确实是非常灵活和自由。2000年，我离开华尔街回国，我原来在高盛的美国同事都很惊讶，问你为什么还要回中国去。

美国金融体制从一开始也遵循了类似的原则，资本市场和华尔街一直在美国经济体系中占有非常特殊的地位，使得资本以最快的速度流动，各种生产要素也得以证券化并以最快的速度交换，在美国经济崛起的每一个里程碑中，无论是重工业化，还是高科技浪潮，我们都可以看得到资本市场的身影。关，也可以快关，也可以慢关，也可以留一点尾巴。而中央银行是否通过货币干预，降低市场利率以扩大地方政府的负债能力和金融机构的扩张能力，则成为另一个决定市场调整时间的因素。

近年来，我国的货币金融运行与实体经济出现了割裂。企业仍处于加杠杆的过程。产生这种现象的原因是多方面的。美国经济已稳步复苏，在考虑逐步退出QE3。

二、现有的静态储备仍足以弥补损失，但需换取更合理的市场机制虽然我国地方融资平台、过剩产能和房地产问题严重，但我国目前仍拥有足够的静态风险准备，以弥补损失和应对流动性紧张问题。由于政府的隐性担保和道德风险，以及银行信用的滥用，导致地方融资平台、过剩产能以较高的融资成本，维持现金流的流转。

我国还拥有超过3万亿美元的外汇储备，与20多个国家签订本币互换协议，金额超过2万亿元人民币。债券融资增长48%，银行信贷增长14.2%，委托贷款、信托贷款和同业资产增长分别为292.96%、258.39%和23.62%（5月底）。一方面，政府干预和政府隐性担保扭曲了实体经济的风险收益特征。以50%的不良贷款损失率计算，这意味着，当不良贷款率上升到5.7%（以2012年的人民币贷款规模测算），商业银行可用现有的贷款损失准备弥补。

与此同时，债务性融资增长速度却保持在高位。二是金融市场出现两种不同的机制在同一个市场进行竞争的情况，发生了劣币驱逐良币的现象。近3年，我国固定资产投资完成额总计达96.43万亿元，但存款类金融机构提供的中长期贷款仅为35.29亿元其中非金融企业的中长期资金仅为24.72亿元（2012年年底的数据），各类中长期债券托管额5.38万亿元，近3年的股票市场融资额仅为2.7万亿元。当市场出现大规模资产币种转换，甚至资金外逃时，市场将被动紧缩，清算过程便不得不发生了。

获得资金的部分实体经济部门，又直接或间接地将资源通过金融市场，再次投放到这些产出效率较低的部门。地方融资平台、过剩产能行业的自由现金流与其债务利息支出之间的缺口开始出现，且趋于紧张。

2012年，规模以上工业企业的资产收益率为7.46%，但银行的加权贷款利率就达6.78%（一般贷款加权利率为7.07%），所有债券（央票除外）的平均利息率达7.15%。即使不主动进行调整，金融市场的过度扩张也无法无限制地持续下去。

地方政府的财政担保能力，又受制于地方未来的财政收入，以及市场对中央政府甚至央行的可能救助和能力的判断。企业还承担着大量的流动性风险。从流动性来看，我国宏观的流动性储备充足。在这种流动性格局下，金融政策几乎没有效果。四是我国的货币金融环境事实上是宽松的，支持金融体系的扩张行为。任何货币金融的投放（总量宽松）都可能被合理配置到缺乏内在经济合理性的项目和主体上。

在资本账户开放的情况下，国际货币之间的竞争构成另一约束。在当前情况下，地方政府的财政收入水平以及变相通过债务手段弥补财政赤字的能力，决定着地方政府信用支持的基础设施（地方融资平台）、过剩产能企业债务融资的可持续性。

后者却需要提高实体经济的收益率，进行必要的债务重组。我国的固定资产投资规模较大，需要的中长期资金较多，但金融体系能提供的中长期资金不足以支撑我国固定资产投资对中长期资金的需求。

金融部门服务实体经济的链条越来越长，金融机构与金融市场、正规金融与非正规金融之间的融合越来越密切，实体经济的资金成本保持在较高水平。资产和负债的收益率差异，加剧了两者的矛盾，产生恶性循环。

房地产价格不断上涨的预期，吸引着社会资金流向房地产行业。当然，如果任由资源错配持续，2～3年以后产生的损失，将可能超过我国现有的静态风险储备的应对能力。如果仅用金融手段维持，则需要引入额外的信用因素，不但容易形成僵尸企业，不利于实体经济效率的提升和金融市场的正常运转，也不是可以无限制维持的。考虑到一般企业的真实利率均超过上两种利率，则可认为规模以上工业企业的资产收益率已低于金融收益的要求。

金融资源配置是基于实体经济中扭曲的风险收益的理性配置。在此背景下，对我国当前的货币金融运行有四点思考。

实体经济的效益趋于下降（低效资产比重相对扩大）与金融风险增加推动金融收益率上升，存在自我加速倾向。从政府债务来看，我国总体上尚没有偿付能力问题。

考虑到金融调整具有自我加速的特点，当且仅当实体经济已进行不可逆的去杠杆，且开始建立起合理的激励约束机制时，就宜大幅度放松货币，隔离金融体系中的不良资产，切断金融系统的自我恶化对实体经济的不必要损害，使金融系统能正常发挥作用。三、金融市场已逐步接近调整的临界点，主动调整的时间已不多实体经济的效益已低于金融收益要求。

总之，我国虽然有充足的静态风险储备，足以弥补当前的损失，但我国宜尽快借助市场的必要调整，在市场波动中建立有效的、合理的激励约束机制。这两年割裂更加严重，表现为货币金融投放大量增加，但GDP增长速度却出现下降。2012年，仅贷款和债券（央票除外）的利息支付就占当年GDP的11.5%。即使推出结构性政策，甚至是行政性管制措施，在金融机构和金融市场已逐步融合的情况下，金融和非金融企业总会产生相应的金融创新，规避并利用这些结构性行政措施，将资源继续配置到宏观政策不希望配置的领域，以获取两者之间的利率差。

地方政府的现存债务应超过12万亿元，以7%的利率测算，每年利息支出就达8400亿元，但地方政府近些年土地收入最高仅为3万亿元左右，最终可支配的比例不超过30%，即9000亿元。从商业银行角度，目前银行的不良贷款率不到1%。

总之，一边是实体经济的投入产出效率下降，周转率降低，基础资产的平均收益率趋于下降，风险上升。前者可以通过金融手段，甚至中央银行救助等方式解决。

但显然，在没有建立有效的合理市场机制之前，就匆忙动用静态风险储备，只会进一步恶化市场上现已广泛存在的道德风险，最终只是耗尽我国宝贵的静态风险储备，却没有解决引起当前风险的体制机制问题而这体制性摩擦的金融暨经济风险恰是市场机制本身所无法或难以解决的。